自2021年6月21日首批基礎(chǔ)設(shè)施REITs在國內(nèi)交易所上市以來，我國REITs 數(shù)量已經(jīng)達到了27只，發(fā)行總規(guī)模超900億元。2023年4月25日，又有兩只基礎(chǔ)設(shè)施REITs正式獲批，其底層資產(chǎn)分別為中金湖北科投光谷產(chǎn)業(yè)園和中金山高集團高速公路。高速公路行業(yè)因其具有發(fā)展成熟、資產(chǎn)規(guī)模存量可觀、主要持有人股權(quán)結(jié)構(gòu)清晰等屬性，天然適合作為REITs的底層資產(chǎn)。因而在所有類型產(chǎn)品中，以高速公路為基礎(chǔ)資產(chǎn)的交通基礎(chǔ)設(shè)施REITs在數(shù)量和市值方面暫居優(yōu)勢地位。高速公路REITs開辟了高速公路“投、融、建、管、退”全生命周期發(fā)展的新模式、投融資機制的新路徑，對于推動交通基礎(chǔ)設(shè)施可持續(xù)發(fā)展具有重要意義。本文從已發(fā)行的高速公路REITs的現(xiàn)狀出發(fā)，結(jié)合其現(xiàn)有的優(yōu)劣分析，進一步展望高速公路REITs未來低碳綠色的發(fā)展方向。
 

　　一、我國高速公路公募REITs的發(fā)展與現(xiàn)狀
 

　　截至2023年3月29日，全國已上市交易基礎(chǔ)設(shè)施REITs共有27只，發(fā)行總規(guī)模為908.93億元，其中高速公路REITs共有7只，發(fā)行規(guī)模共計437.3億元，約占基礎(chǔ)設(shè)施REITs總規(guī)模的48.11%。高速公路資產(chǎn)作為優(yōu)質(zhì)底層資產(chǎn)，收益穩(wěn)定，抗風(fēng)險能力較強，在評估時通常給予較高估值，較其他資產(chǎn)類型的公募REITs而言規(guī)模優(yōu)勢較明顯。2021年6月全國首批基礎(chǔ)設(shè)施REITs項目分別在上海和深圳證券交易所正式上市，浙商滬杭甬REIT和平安廣州廣河REIT名列其中。同年12月，越秀集團旗下越秀交通公募REIT項目成功上市，募集資金21.3億元，這標志著基礎(chǔ)設(shè)施REITs試點機制在不斷成熟優(yōu)化。2022年4月，華夏中國交建REIT作為首單央企項目上市，為市場發(fā)展積累了新的實踐經(jīng)驗和示范效益。2022年7月，國金中國鐵建 REIT 成功發(fā)行，這是首個連接成渝兩大中心城市的基礎(chǔ)設(shè)施 REITs 項目，同時也是西部地區(qū)首單REITs 項目。2022年11月華泰江蘇REIT上市，募集資金30.5億元全部用于江蘇省單體投資量最大的滬武高速公路太倉至常州段擴建重大工程資本金出資，有效完善了江蘇高速公路網(wǎng)絡(luò)、服務(wù)長三角一體化發(fā)展的國家戰(zhàn)略。同月，中金安徽交控REIT上市，發(fā)行規(guī)模為108.8億元，是目前國內(nèi)規(guī)模最大的公募REITs項目。
 

 

來源：中央財經(jīng)大學(xué)綠色金融國際研究院根據(jù)公開資料整理
 

　　同時，國家不斷出臺利好政策以促進高速公路建設(shè)穩(wěn)健、綜合發(fā)展。其中，政府相關(guān)機構(gòu)在多項文件中指出：支持交通運輸企業(yè)在依法合規(guī)、風(fēng)險可控的前提下，通過基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動產(chǎn)投資信托基金(REITs)等方式有效盤活公路存量資產(chǎn)。近來，更有政策表明要鼓勵銀行保險等金融機構(gòu)為符合條件的綠色低碳公路項目提供金融支持，助力交通運輸領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)碳達峰碳中和。配套政策的不斷更新，為我國基礎(chǔ)設(shè)施REITs發(fā)展指明了方向，促進了高速公路建設(shè)的綠色發(fā)展之路。
 

 

來源：中央財經(jīng)大學(xué)綠色金融國際研究院根據(jù)公開資料整理
 

　　近兩年來，高速公路REITs逐漸進入常態(tài)化發(fā)行階段，產(chǎn)品數(shù)量和規(guī)模均穩(wěn)步增長。統(tǒng)計顯示，2022年REITs基金合計分紅總額達到18.39億元，其中高速公路REITs合計分紅近10億元。近期，平安廣交廣河擬進行2022年度第二次分紅，分配金額達到2.62億元，并免收手續(xù)費。高速公路底層資產(chǎn)的穩(wěn)定運營實現(xiàn)了項目高比例分紅，也提高了項目的投資價值。今年以來經(jīng)濟提速和出行復(fù)蘇，高速類項目車流量和通行費收入有所恢復(fù)，預(yù)計經(jīng)營情況有望進一步改善。
 

　　2020 年至今基礎(chǔ)設(shè)施REITs 推動迅速，監(jiān)管從試點指引、原始權(quán)益人保障、投資者參與、中介機構(gòu)支持、收益分配等方面不斷完善國內(nèi)基礎(chǔ)設(shè)施REITs發(fā)展框架。其中高速公路因區(qū)位條件優(yōu)越，交通流量整體較為穩(wěn)定，盈利能力較強，預(yù)計未來還會具有廣闊的發(fā)展空間。但由于公路基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)對材料、能源消耗投入量大，對生態(tài)環(huán)境擾動范圍廣，其管理和建設(shè)將成為交通運輸行業(yè)綠色低碳轉(zhuǎn)型的領(lǐng)域的重要一環(huán)。后續(xù)我國的高速公路新建將放緩，公路的綠色轉(zhuǎn)型升級將進而成為高速公路REITs發(fā)展的關(guān)鍵方向。
 

　　二、發(fā)行高速公路公募REITs的優(yōu)劣勢
 

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　　（一）優(yōu)勢
 

　　1、提供穩(wěn)定的現(xiàn)金流
 

　　高速公路作為基礎(chǔ)設(shè)施項目，擁有相對穩(wěn)定且持續(xù)的現(xiàn)金流。在我國現(xiàn)行的高速公路收費制度中，每輛車的收費標準固定，收費金額以車輛通過的里程數(shù)計算，因此在社會經(jīng)濟活動總體平穩(wěn)的情況下，高速公路的現(xiàn)金流也相對穩(wěn)定，可為高速公路REITs提供穩(wěn)定的收益，降低投資風(fēng)險，吸引更多的投資者。
 

　　2、形成可持續(xù)的投融資模式
 

　　高速公路目前的投融資模式以債務(wù)融資為主，缺乏權(quán)益工具。由于高速公路特許經(jīng)營權(quán)有固定的期限，使得企業(yè)的可持續(xù)經(jīng)營假設(shè)受到影響，按照現(xiàn)行的IPO監(jiān)管架構(gòu)，高速公路企業(yè)上市IPO難度較大。REITs的推出為高速公路以資產(chǎn)方式上市進行權(quán)益性融資提供了可能。
 

　　3、輕重資產(chǎn)有效分離
 

　　公募REITs架構(gòu)要求基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)持有主體與運營管理主體相分離。REITs發(fā)行后，原始權(quán)益人可以受基金管理人委托，以外部運營管理機構(gòu)的身份對項目開展資產(chǎn)管理，著力提升運營管理效率，以保證底層資產(chǎn)收益率的穩(wěn)定。這種變化打破了傳統(tǒng)模式下由資產(chǎn)方始終持有并運營基礎(chǔ)設(shè)施的單一法律身份，實現(xiàn)輕重資產(chǎn)分離和市場化運營管理，也提高了國有資本的使用效率。
 

　　（二）劣勢
 

　　1、特許經(jīng)營期限不匹配
 

　　我國收費公路主要分為政府還貸性和經(jīng)營性兩類，已上市REITs或具有潛力的高速公路主要為具有使用者付費機制的經(jīng)營性公路。按照現(xiàn)行《公路法》《收費公路管理條例》，經(jīng)營性公路收費期在東部地區(qū)最長不得超過25年，在中西部地區(qū)最長不得超過30年。目前已上市高速公路REITs剩余特許經(jīng)營期限主要在10-25年間，而基金存續(xù)年限通常高于特許經(jīng)營期年限，因此隨著底層資產(chǎn)特許經(jīng)營權(quán)到期，基金凈值逐年減少，如不及時裝入新的資產(chǎn)進行擴募，則已發(fā)行的公募基金將提前終止。
 

　　2、國有產(chǎn)權(quán)交易存在難度
 

　　由于高速公路具有一定公益性特征，多數(shù)由國有企業(yè)投資控股，因此在發(fā)行公募REITs過程中將涉及國有產(chǎn)權(quán)交易問題。從已發(fā)行上市試點項目來看，多數(shù)項目通過取得國資委監(jiān)管部門豁免批復(fù)的方式免于進場交易，其中部分項目資產(chǎn)方為避免國有優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)流失，則以投資者身份保留對項目的控制權(quán)(如廣河高速公路REITs)，未發(fā)生實質(zhì)上的國有資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓。但隨著公募REITs推行力度不斷加大，在無明確法律條文支撐的情況下，將增加項目發(fā)起人和各地國資監(jiān)管部門之間的溝通成本，加大發(fā)行難度。
 

　　3、后期融資困難
 

　　高速公路行業(yè)為資金密集型行業(yè)，隨著存量高速公路逐漸老化，后期需要投入大量資金用于路基養(yǎng)護、路面養(yǎng)護及交通工程及附屬設(shè)施中。但是根據(jù)目前公募REITs試點要求，在符合條件的情況下，基金每年不少于1次分紅，分紅比例不少于90%。因此在項目收益不達預(yù)期的情況下，項目公司留存收益或?qū)o法覆蓋大量維修養(yǎng)護支出。而進行再融資時，根據(jù)試點規(guī)則要求，其借款用途限于基礎(chǔ)設(shè)施項目日常運營、維修改造、項目收購等，且基金總資產(chǎn)不得超過基金凈資產(chǎn)的140%，這對基金后續(xù)的債務(wù)融資規(guī)模亦進行了約束。
 

　　三、高速公路公募REITs面臨的風(fēng)險
 

　　（一）運營凈收入波動風(fēng)險
 

　　高速公路 REITs項目可能受經(jīng)濟環(huán)境變化或運營不善等因素影響，導(dǎo)致實際的現(xiàn)金流大幅低于測算現(xiàn)金流(如出現(xiàn)超預(yù)期政策包括高速公路通行費減免、地緣政治因素等不確定性因素等)，且擴募存在投資收益率較低的風(fēng)險。隨著我國高鐵網(wǎng)絡(luò)的覆蓋率進一步提升，未來或?qū)Ω咚俟吠ㄐ辛髁吭斐捎绊憽８咚俟泛笃谫M用包括但不限于系統(tǒng)專項建設(shè)費用及維護成本、固定資產(chǎn)構(gòu)建(包括運營設(shè)施、辦公生活設(shè)備、通訊、監(jiān)控、收費系統(tǒng)及設(shè)施、養(yǎng)護資本化及車輛費用等)、交通安全設(shè)施成本、應(yīng)急養(yǎng)護維修費用等特定運營支出，項目運營成本存在上升風(fēng)險。
 

　　（二）資產(chǎn)價值下降的風(fēng)險
 

　　許多基礎(chǔ)設(shè)施項目比如高速公路、水電熱氣項目等其實是長期虧損的，加上區(qū)域市場環(huán)境變化、經(jīng)營管理不善、財務(wù)費用和固定資產(chǎn)折舊損耗，會導(dǎo)致相關(guān)資產(chǎn)評估值低于前期股東注資和借款以及對外融資的合計數(shù)，但是由于基礎(chǔ)資產(chǎn)屬于國有資產(chǎn)，折價出售的可能性也是較低的。公募基金份額不能分級，理論上REITs端的優(yōu)先劣后在公募端很難直接嫁接。高速公路資產(chǎn)隨著接近特許經(jīng)營期限終點，本身資產(chǎn)價值也在降低。
 

　　四、基礎(chǔ)設(shè)施REITs支持綠色公路建設(shè)發(fā)展的展望
 

　　(一)REITs助推高速公路綠色管理
 

　　交通行業(yè)是我國減污降碳的重點領(lǐng)域。“雙碳”目標提出以來，為落實綠色交通建設(shè)要求，交通運輸加快建設(shè)以綠色低碳為特征的交通運輸體系。高速公路REITs通過優(yōu)化運營結(jié)構(gòu)，持續(xù)推進高速公路領(lǐng)域綠色管理。2022年12月，在基金原始權(quán)益人越秀交通和基金管理人華夏基金聯(lián)合推動下，華夏越秀高速REIT發(fā)布境內(nèi)首份公募REITs ESG報告，披露了項目基礎(chǔ)資產(chǎn)相關(guān)的ESG關(guān)鍵議題和績效指標。未來行業(yè)可借鑒越秀高速的經(jīng)驗，以ESG理念為引領(lǐng)，通過推進NovaChip等環(huán)保施工技術(shù)應(yīng)用、開展道路節(jié)能改造工程、重視科學(xué)用水管理、推動無紙化收費、建設(shè)高速公路沿線污水凈化系統(tǒng)、開展智慧公路研究等措施，多途徑減少道路營運環(huán)境影響。
 

　　(二)推進“光伏+高速公路”新模式
 

　　“光伏+高速公路”就是利用高速公路沿線的邊坡、加油站、服務(wù)區(qū)、隧道隔離帶、停車場遮陽棚等閑置土地資源，布置太陽能光伏組件，實現(xiàn)光伏發(fā)電，為高速公路的運行提供清潔能源的用能保障。通過運用數(shù)字化平臺對用戶的負荷進行管理，結(jié)合風(fēng)光儲充等手段，實現(xiàn)高速公路100%使用綠色能源，力爭做到100%用能脫碳。目前國內(nèi)自主減排交易市場重啟在即，“零碳”建設(shè)可以通過市場機制實現(xiàn)綠色低碳發(fā)展的經(jīng)濟性。此外，不少國家也在嘗試通過高速公路光伏發(fā)電直接給行駛中的電動汽車充電，在完成發(fā)電“本職”的同時，該模式還能夠帶來額外的收益。交通領(lǐng)域作為碳排放大戶，其與能源產(chǎn)業(yè)融合發(fā)展意義重大、勢在必行?！督煌◤妵ㄔO(shè)綱要》明確提出，要加快交通基礎(chǔ)設(shè)施網(wǎng)、運輸服務(wù)網(wǎng)、能源網(wǎng)與信息網(wǎng)絡(luò)融合發(fā)展。高速公路REITs可以重點關(guān)注相關(guān)項目，探索高速公路網(wǎng)與能源網(wǎng)融合發(fā)展，打造行業(yè)綠色發(fā)展標桿，為高質(zhì)量發(fā)展注入全新動力。
 

　　(三)高速公路REITs配套政策有待完善
 

　　基礎(chǔ)設(shè)施REITs的涉稅問題是基金管理人、原始權(quán)益人等各參與主體自始關(guān)注的重要問題。基礎(chǔ)設(shè)施REITs在設(shè)立、持有、運營、退出等環(huán)節(jié)涉及土地增值稅、增值稅及附加、契稅、企業(yè)所得稅、個人所得稅、印花稅等多個稅種。特別是在資產(chǎn)重組(包括債權(quán)債務(wù)剝離、分立重組等)或股權(quán)收購的過程中，對不動產(chǎn)、實物資產(chǎn)進行資產(chǎn)重組，其中的稅賦對基礎(chǔ)設(shè)施REITs的綜合發(fā)行成本影響重大。因而，建議政府可以針對高速公路綠色低碳項目出臺鼓勵性優(yōu)惠政策，以引導(dǎo)投資人選擇高速公路REITs項目方向。